La situation continue de s’améliorer en Europe avec des perspectives de déconfinement à venir et la reprise de l’activité économique pourrait s’amorcer sur la deuxième moitié du deuxième trimestre. Les banques centrales reverront très probablement leur stratégie une fois que la crise sera derrière nous.

En résumé

  • La perspective d’une normalisation de l’activité économique est encourageante avec la fin du confinement dans certains pays et Etats. Toutefois, nous restons vigilants face à la résurgence des tensions sino-américaines, la fragilisation des économies émergentes et des incertitudes au sein de la zone euro qui pourraient dégrader la confiance des investisseurs.
  • Les mesures adoptées par les banques centrales continuent de soutenir les marchés obligataires. Après le rebond du mois d’avril, nous nous attendons à un marché obligataire moins directionnel et des performances plus disparates entre les secteurs et les pays. Les stratégies à duration courte nous semblent adaptées à l’environnement actuel ; elles peuvent permettre de capter les primes que nous estimons toujours attractives après la correction, tout en cherchant à réduire la volatilité liée aux mouvements de taux.

Point macroéconomique, avec Gilles Moëc, Chef économiste du Groupe AXA et Directeur de la recherche d’AXA IM

  • Le début du déconfinement montre des signes encourageants et la trajectoire de reprise de normalisation de l’économie nous semble en bonne voie. Toutefois, trois points restent à surveiller. Tout d’abord, le possible retour des tensions dans la zone euro portées par la remise en cause du plan de relance de la BCE par la cour de justice allemande. La mise en place d’un fonds de soutien n’a pas encore vu le jour alors que le plan de relance de 750 milliards d’euros (PSPP) pourrait s’avérer insuffisant.
  • L’impact de la crise sanitaire sur les pays émergents pourrait, d’une part, prolonger la dépréciation des devises émergentes et, d’autre part, ralentir la reprise de la demande, ce qui impacterait l’activité des pays développés. Enfin, la reprise de l’économie chinoise pourrait prendre plus de temps que prévu, même si elle reste bien orientée. La résurgence des tensions sino-américaines risquerait d’engager une nouvelle vague de protectionnisme alors que les exportations chinoises ont diminué de 20 % depuis le début de l’année. Cela pourrait nuire à la croissance mondiale à court et moyen terme.

L’impact sur les marchés obligataires, avec Marion Le Morhedec, Responsable Active Fixed Income Europe et Asie

  • Après un mois d’avril caractérisé par le resserrement des spreads, une stabilisation des taux et des tensions qui sont apparues sur le marché monétaire, le mois de mai est peu directionnel, les disparités des performances sont plus marquées par pays et par secteur, et la volatilité reste élevée. La zone euro demeure sous pression depuis que Fitch a abaissé la note de l’Italie et que la cour constitutionnelle allemande a donné un avis négatif sur les mesures de soutien mises en place par la BCE. L’évolution du spread en Italie est scellée au développement politique au sein de la zone euro. Sur le marché du crédit, nous assistons à un léger écartement des spreads depuis le début du mois de mai. La dette à haut rendement américaine et des marchés émergents est bien orientée en mai même si leurs spreads sont encore loin de leurs niveaux d’avant crise.

Quel est l’impact des mouvements de marché sur la performance des marchés obligataires ?

  • Depuis le début de l’année, les obligations souveraines et les obligations indexées à l’inflation surperforment l’ensemble des classes d’actifs obligataires. Les investisseurs européens démontrent plus d’appétit pour les obligations internationales et américaines (généralement libellées en dollars), d’autant que le coût de couverture du risque de change EUR/USD s’est considérablement réduit, passant de 3 % fin 2018 à 0,80 % aujourd’hui.
  • La liquidité s’est améliorée et l’activité sur le marché primaire s’est spectaculairement redressée depuis la fin du mois de mars. Depuis le début de l’année, les volumes d’émissions de dette souveraine et d’entreprise ont considérablement augmenté par rapport aux niveaux enregistrés à fin avril 2019. Cette activité soutenue a mis la pression sur le marché secondaire. La forte activité sur le marché primaire est encore plus marquée aux Etats-Unis. Elle est plus nuancée pour les pays émergents où l’on observe une forte disparité entre, d’une part, les pays producteurs de pétrole, ceux qui reposent sur des secteurs très affectés par la crise comme le tourisme et, d’autre part, les souverains et entreprises les mieux notées dont les émissions sont bien absorbées.
  • Les banques centrales soutiennent très fortement la classe d’actifs ; elles interviennent massivement sur les dettes souveraines et des entreprises en achetant généralement 20 % du volume sur le marché primaire et 80 % sur le marché secondaire.

Quelles stratégies privilégier dans cet environnement de marché ?

  • Nous pensons que les fonds « short duration » sont particulièrement bien adaptés à cet environnement. Ces stratégies investissent dans des obligations à maturité courte, généralement inférieure à 3 ans. Cela permet de s’exposer au portage – selon nous attractif du fait de la configuration du marché – tout en cherchant à réduire l’exposition aux variations de taux et donc la volatilité du portefeuille. Ces stratégies sont par nature plus liquides que les stratégies à maturité longue et peuvent mieux résister aux chocs de liquidité. Ainsi, chaque année, un cinquième voire un quart de ces obligations arrivent à maturité dans nos portefeuilles « short duration », ce qui rend leur gestion plus agile et permet de saisir – en réinvestissant le cash issu des titres arrivés à maturité – les potentielles opportunités d’investissement en fonction des conditions de marché.
  • C’est aussi une stratégie qui permet de réinvestir sur les marchés risqués (émergents, Asie ou haut rendement) tout en cherchant à réduire la volatilité, ou encore sur des marchés plus spécifiques comme les obligations indexées à l’inflation que nous apprécions particulièrement aujourd’hui. Bien que nous n’anticipons pas un rebond de l’inflation à court terme, nous pensons que le niveau des taux réels est attractif et bénéficie du soutien des autorités monétaires.
  • Les stratégies qui combinent des obligations « Investment Grade » et « High Yield » peuvent aussi représenter une opportunité d’investissement. Nous anticipons des dégradations de notations des entreprises dans les mois à venir et les « fallen angels » – entreprises qui passent de la catégorie « Investment Grade » à « High Yield », – peuvent représenter une opportunité en matière de revalorisation. A mi-avril, 40 milliards d’euros de dette ont déjà migré en catégorie High Yield dans la zone euro et 150 milliards sur le marché américain.

Axa IM

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Dans un environnement difficile, notre capacité à offrir une gamme de solutions complète à nos clients, les convictions et l'expérience de nos équipes de gestion nous ont permis de réaliser une belle performance commerciale et financière.

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