Les dégagements sur le Nasdaq, la nette reprise des cas de Covid-19 en Europe et les atermoiements sur le budget américain ont cueilli les investisseurs à froid. Les sources d’incertitudes ne manquent pas, mais les arguments qui étayent une vision constructive des marchés des actions demeurent assez solides.

Le virus semble à ce stade bien maitrisé en Chine et dans la majeure partie de l’Asie, il est enfin en recul en Amérique latine, et en Occident le taux de mortalité de l’épidémie est de plus en plus faible, ce qui permet une gestion moins disruptive des nouvelles vagues de cas (en attendant un vaccin). Portée par les plans de relance, la reprise économique mondiale va se poursuivre jusqu’au moins la fin de l’année prochaine, et les taux d’intérêt vont rester au plancher pendant de longues années encore. Les membres de la Réserve fédérale américaine n’envisagent pas de hausse des taux d’intérêt avant 2023, et la Banque d’Angleterre prépare les esprits à l’éventualité de taux négatifs. En Europe, certains membres de la BCE commencent à évoquer la possibilité de nouvelles mesures pour contrer les angoisses liées à la deuxième vague de cas de Covid-19.

Le vent semble avoir clairement tourné en faveur de politiques économiques durablement plus expansionnistes. Même s’il a été retardé, il est très probable qu’un nouveau plan de relance américain voit le jour quel que soit le résultat de l’élection. En attendant de nouvelles mesures, les ménages occidentaux ont une épargne considérable à déployer, ce qui va continuer à soutenir les dépenses en biens durables et en équipement de la maison, la construction immobilière, etc. Structurellement, enfin, un cycle long d’investissement en faveur de la transition énergétique et l’accélération numérique (5G) a débuté.

Sur le marché des actions, l’optimisme accumulé cet été par les investisseurs est devenu un obstacle, car il diminue le potentiel de bonnes surprises et rend les marchés plus vulnérables aux mauvaises. La prise de risque sur les marchés semble cependant avoir été moins généralisée que lors des deux dernières sorties de récession de 2009 et 2013. La reprise des marchés boursiers est en effet restée très concentrée sur les valeurs gagnantes de la crise (avec des bulles localisées) et sur celles qui ont le plus bénéficié de la baisse des taux d’intérêt.

L’Europe et le Japon étant déjà dans une situation de taux nuls avant la crise, cet effet baisse des taux a été surtout sensible aux Etats-Unis. Mais le marché US devenant plus cher, une tentative de diversification des portefeuilles semble avoir récemment débuté. Les marchés hors-US se tiennent mieux en relatif par rapport à Wall Street. En Europe les petites valeurs recommencent à surperformer après une longue période de disette. Les investisseurs ont conscience que les risques pourraient se renverser en faveur des secteurs délaissés à l’occasion de l’annonce d’un vaccin, ou quand le pic épidémique européen sera atteint. Ces deux évènements sont attendus à l’automne. Dans ce contexte, nos portefeuilles internationaux restent très diversifiés, avec un biais en faveur des secteurs les plus cycliques. Pour gérer les incertitudes de court-terme, nous avons ajouté une dose d’obligations  du Trésor US à 30 ans, et nous sommes modérément réexposés au dollar par rapport à l’euro.

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Dorval Asset Management pratique une gestion de conviction à vocation patrimoniale, caractérisée par une gestion active, éloignée des indices.
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