Nouvel article de Nadia Bensaci "le rôle des banques centrales a évolué d’un service aux politiques économiques des pays de la zone euro à un service aux institutions financières"

Après la baisse de taux de 0.25% de la Fed réalisée pour tenter de prolonger un cycle expansionniste de près de dix ans et celle de 0.10% de la BCE réalisée après cinq ans de soutient sans grande réussite (l’inflation et la croissance ne sont pour ainsi dire pas revenues), il me semble que le rôle des banques centrales a évolué d’un service aux politiques économiques des pays de la zone Euro à un service aux institutions financières en agissant face à des marchés baissiers/volatils dans une optique de court terme. Nous avons pu le constater aux Etats unis avec la baisse de la Fed, alors que l’économie américaine semblait être stable mais où D.Trump mettait la pression sur la Fed en twittant frénétiquement pour une baisse de taux à chaque baisse du S&P500.

Alors, faut-il attendre un ralentissement pour agir ou agir en amont ? Là est toute la question. Force est de constater que l’économie américaine tourne à bon régime, avec un plein emploi qui semble robuste et des salaires qui commencent à se tendre, pouvant amener un peu d’inflation. Cependant le ralentissement de l’économie chinoise couplé à une guerre commerciale avec la Chine, initiée par D.Trump , a commencé à ébranler certaines certitudes et la volatilité est revenue sur les marchés actions.

Ainsi, la Fed devient en quelque sorte dépendante des marchés, en répondant à leur baisse à court terme, et il est de bon droit de s’interroger sur la pertinence de tels agissements et de se demander si ce n’est pas un réel danger pour l’économie, alors que les perspectives de long terme semblent plutôt stables !

Quant à la BCE, celle-ci a injecté tellement de cash dans le marché ces dernières années, pour des résultats on ne peut plus décevants, entrainant des bulles sur certains marchés, où le risque n’est clairement plus du tout rémunéré, que l’on se demande bien à quoi servira cet énième baisse de 10 bps, si ce n’est maintenir le mourant sous perfusion quelques mois de plus. Le message de Mario Draghi a été on ne peut plus clair à travers ses nombreuses injonctions aux Etats de la zone Euro d’agir pour relancer la croissance, lors du dernier meeting. Il semble que la solution pour retrouver une croissance forte en zone Euro ne dépende plus réellement de la BCE, mais des politiques économiques et budgétaires des Etats qui se sont trop longtemps dédouanés de cette tâche ardue en se reposant sur la politique monétaire. Las, le système arrive à sa fin, à moins que la BCE n’opte pour l’hélicoptère Money, solution ultime pour relancer la croissance partout en zone Euro.

D’ailleurs, les marchés ont accueilli ces mesures avec une certaine froideur, ce qui montre que plus personne n’est vraiment convaincu que ces mesures monétaires auront des impacts économiques positifs. A quoi bon alors, si l’on sait qu’il ne reste plus que les politiques budgétaires pour agir sur la croissance ?

Plusieurs freins viennent clairement remettre en cause la reprise économique, notamment en Zone Euro : La Chine en fort ralentissement depuis 2018 ne viendra pas relancer le cycle économique global et risque d’accentuer très fortement le ralentissement de l’Allemagne et de contaminer le reste de la zone Euro.

Quid alors du marché du Crédit ? Les spreads de crédit restent très serrés (sur les plus bas historiques) et les politiques ultra accommodantes des banques centrales devraient prolonger cet état encore pour quelques temps. Si le risque d’écartement des spreads s’est clairement réduit sur les titres de bonne qualité et que les banques devraient faciliter l’accès au crédit des entreprises pour le renouvellement de leur dettes, il n’en demeure pas moins qu’il semblerait que l’abondante liquidité ait entrainé une bulle sur le marché du Crédit qui peut éclater à tout moment notamment sur les titres High Yield ou non notés, où le risque n’est plus du tout rémunéré (taux proches de zéro sur des dossiers à fort risque). Le risque est devenu clairement asymétrique sur cette catégorie de rendement et ce qu’il y a à perdre est sans commune mesure avec ce qu’il y a à gagner. Il faut donc savoir raison garder et être patient, en étant opportuniste et en se positionnant sur des dossiers, parfois peu connus mais beaucoup plus solides que certains grands noms HY dont les niveaux de rendement ne reflètent absolument pas le risque intrinsèque.

En effet, rien ne favorise plus les défauts que l’abondance de financements à taux bas. Lorsqu’un émetteur n’est soudainement plus perçu comme fiable et solvable, et nous avons pu le voir à plusieurs reprises en 2019 avec DIA, Rallye/Casino, Thomas Cook, Vallourec ou General Electric (ce qui ne veut pas du tout dire qu’il le soit effectivement, ici Vallourec et GE), une réaction excessive peut faire naître des opportunités d’investissement qui récompenseront les investisseurs bien au-delà de la prime de risque, mais l’analyse minutieuse de l’émetteur sera déterminante quant au remboursement final ou au défaut du titre obligataire. Le rôle du gérant et de l’analyste est donc encore plus primordial aujourd’hui dans la sélection des valeurs et dans la prise de risque qui doit être maitrisée si l’on ne veut pas se faire peur. Par conséquent, conserver un positionnement stratégiquement prudent se justifie encore complètement !

Nadia BENSACI
Credit Portfolio Manager at Financière de la Cité

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