Comme la plupart des classes d’actifs, les titres adossés à des créances hypothécaires ou MBS (mortgage-backed securities) ont connu une volatilité accrue au cours des deux derniers mois, alors que le monde fait face à la pandémie COVID-19 et que les investisseurs cherchent à réduire les risques. Le marché des MBS a réussi à se stabiliser grâce à l’aide de la Réserve fédérale américaine, qui a acheté notamment ces titres dans le cadre d’un vaste programme de soutien. Paul Varunok, Portfolio Manager au sein de l’équipe Franklin Templeton Fixed Income, présente ses perspectives pour le marché des MBS à la lumière des récents événements.

Que sont les titres adossés à des créances hypothécaires ?

Les MBS sont des obligations qui représentent une participation dans un ensemble (« pool ») de prêts hypothécaires résidentiels. Les propriétaires effectuent des remboursements hypothécaires qui sont finalement mis en commun chaque mois, puis « transmis » aux détenteurs de MBS sous la forme de paiements du principal et des intérêts. Les MBS sont classés comme des MBS garantis par l’État ou des MBS non garantis par l’État. Les MBS garantis par l’État sont créés par une des trois agences parrainées par le gouvernement américain : Fannie Mae, Freddie Mac ou Ginnie Mae (GNMA). Les obligations Ginnie Mae sont soutenues par la pleine foi et le crédit du gouvernement américain, et leur crédit est comparable à celui des bons du Trésor américain. Les obligations Fannie Mae et Freddie Mac ne sont pas garanties par le gouvernement américain, mais elles sont placées sous la tutelle du gouvernement américain et réglementées par l’Agence fédérale de financement du logement (Federal Housing Finance Administration). En revanche, les autres types de MBS sont émis par des entités privées, telles que des institutions financières. Ils ne sont pas garantis par le gouvernement américain ni par aucune des trois agences parrainées par le gouvernement, et comportent donc un niveau de risque de crédit qui n’existe pas pour les MBS garantis par l’État.

Alors que la COVID-19 se répandait dans l’économie mondiale et sur les marchés financiers, le mois de mars 2020 a été un mois exceptionnellement volatil pour le marché des MBS. Les écarts de rendement par rapport aux bons du Trésor américain de même duration ont connu leur plus fort élargissement depuis la crise financière mondiale il y a dix ans, puis se sont nettement resserrés après l’annonce par la Réserve fédérale américaine (Fed) d’un programme de soutien massif visant à stimuler la liquidité et à stabiliser les titres du gouvernement américain, y compris les MBS garantis par l’État . Les massifs rachats de MBS par la Fed ont soutenu la classe d’actifs et les écarts sont revenus à un niveau plus normalisé, quoique plus important qu’avant la crise financière de 2008.

Depuis l’annonce de la Fed en mars, son portefeuille d’intervention (System Open Market Account, SOMA) a absorbé une grande partie de l’offre du marché, avec 617 milliards USD d’achats au 7 mai. Nous pensons que la Fed va poursuivre ses achats et donc le soutien des écarts et leur maintien dans les limites de la fourchette.

L’ensemble du secteur du logement est confronté à des forces opposées, ce qui génère une incertitude du marché. Dans un contexte favorable de taux d’intérêt toujours bas et de forts achats saisonniers, la distanciation physique et les autres mesures imposées pour lutter contre la pandémie COVID-19 pourraient réduire l’activité du logement.

Risque de remboursement anticipé élevé

Le risque de remboursement anticipé — le remboursement prématuré du capital sur un titre obligataire — est le principal risque pour les investisseurs dans les MBS garantis par l’État . Lorsque les taux d’intérêt baissent, de nombreux propriétaires refinancent leur hypothèque pour obtenir un taux plus bas et diminuer leurs mensualités. En conséquence, les hypothèques sont remboursées avant l’échéance, et les investisseurs en MBS sont confrontés au réinvestissement de cet argent à un taux d’intérêt inférieur.

Aujourd’hui, le risque de remboursement anticipé reste élevé, les taux de prêts hypothécaires étant proches de leurs points bas historiques et près des trois quarts de l’univers des MBS garantis par l’État étant assortis d’une incitation au refinancement, ce qui augmente le niveau de demandes de refinancement. Toutefois, deux facteurs pourraient limiter les remboursement anticipés à court terme : les demandes de suspension liées à la crise du coronavirus sont en hausse et les contraintes de capacité associées aux perturbations pourraient limiter le nombre de demandes de refinancement traitées chaque mois. Nous sommes positionnés sur des coupons plus bas pour nous prémunir contre les remboursements anticipés, car les coupons et taux plus bas incitent moins au refinancement que les coupons et taux plus élevés.

Les achats de la Fed devraient continuer à soutenir les MBS

Comme vous pouvez le voir dans notre récent article sur les obligations, nous avons légèrement relevé notre notation pour la porter à neutre. En effet, nous pensons que les MBS vont continuer de bénéficier des achats de la Fed et représentent une plus grande opportunité de revenus au sein du domaine gouvernemental. Cependant, notre point de vue est toutefois quelque peu contrarié par le risque élevé de remboursement anticipé et les écarts relativement serrés.

En raison de garanties directes (dans le cas de GNMA) ou indirectes (dans le cas de Fannie Mae et Freddie Mac) du gouvernement américain, le marché des MBS garantis par l’État a eu tendance à connaître une demande plus forte en périodes de tensions. Le secteur fournit ce qui est généralement considéré comme un revenu de très haute qualité aux portefeuilles, tout en offrant une exposition à la duration de grande qualité qui peut aider à compenser d’autres risques dans un portefeuille, y compris le risque lié aux actions.

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Quels sont les risques ?

Tout investissement comporte un risque, notamment celui de ne pas récupérer le capital investi. La valeur des investissements peut fluctuer à la baisse comme à la hausse et les investisseurs ne sont pas assurés de récupérer la totalité de leur mise initiale. Le prix et le rendement d’un titre adossé à une créance hypothécaire (MBS) varieront en fonction de l’évolution des taux d’intérêt et des remboursements anticipés d’hypothèques. En période de baisse des taux d’intérêt, les remboursements anticipés de capital ont tendance à augmenter à mesure que les emprunteurs refinancent leurs prêts hypothécaires à des taux plus bas ; par conséquent, les investisseurs en MBS peuvent être obligés de réinvestir le capital remboursé à des taux d’intérêt plus bas, réduisant ainsi leur revenu. Les prix des obligations évoluent généralement dans le sens inverse des taux d’intérêt. Un MBS peut être affecté par des emprunteurs qui ne versent pas les intérêts et ne remboursent pas le capital à l’échéance. La valeur d’un MBS peut varier en fonction de l’assise financière de son émetteur ou de sa notation de crédit.

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