Des chocs plus persistants pèsent sur les perspectives économiques

• L’impact de la guerre en Ukraine sur l’économie mondiale reste important avec des incertitudes liées aux tensions géopolitiques toujours présentes (en particulier avec la demande de la Finlande et de la Suède de rejoindre l’OTAN) et une nouvelle hausse du prix des matières premières énergétiques et agricoles (après l’annonce de restrictions des exportations de blé de l’Inde). Cela renforce le risque d’une baisse plus durable du pouvoir d’achat des ménages dans les pays développés et le risque de tensions liées à l’alimentation dans les pays développés.
• Des espoirs apparaissent quant aux perspectives en Chine après la forte contraction de l’activité en avril. Les chiffres d’activité pour avril confirment que la croissance chute en Chine (Production industrielle -2,9% ; ventes au détail -11,1%) pour la deuxième fois depuis plus de trente ans (après le début du Covid en janvier-février 2020). Et le soutien des autorités reste trop faible et pas suffisamment transmis à l’économie pour espérer un rebond de la croissance tant que les confinements restent aussi importants. Pourtant, le début de la réouverture graduelle de Shanghai cette semaine et l’annonce des autorités de rouvrir l’économie plus largement dans les prochaines semaines offrent de l’espoir. En effet, un assouplissement des craintes sanitaires associé aux mesures ciblées pour soutenir l’investissement et l’immobilier (comme la baisse du taux d’intérêt effectif pour les primo accédants) pourraient permettre un fort rebond de l’activité cet été.
• En raison de la persistance des chocs négatifs et de la hausse tensions financières, les perspectives économiques s’assombrissent toujours des deux côtés de l’Atlantique, renforçant les craintes de stagflation. La Commission européenne devrait revoir à la baisse ses prévisions de croissance pour la Zone Euro de 4,0% à 2,7% pour 2022 et doubler sa précision d’inflation à plus de 6%. Pour les Etats-Unis, le consensus des économistes a baissé sa prévision de croissance pour 2022 à 2,7% contre 3,3% mi-mai et 3,9% en début d’année. Cela reflète la rapide décélération de l’économie, comme le montre la baisse des volumes de fret depuis deux mois et la baisse de la confiance des consommateurs en mai à un nouveau plus bas depuis la crise financière. Si nous continuons de penser que l’économie mondiale devrait être capable d’absorber les chocs négatifs grâce à la solidité financière des ménages et des entreprises, il est clair que le risque de récession pour fin 2022/2023 progresse.
• Pas de remise en cause des hausses de taux des banques centrale à court terme, mais peut-être moins de surprises négatives à venir. Christine Lagarde a rejoint le grand nombre de membres de la BCE qui indiquent que la première hausse de taux depuis plus de 10 ans pourrait intervenir dès juillet. Vu les déclarations depuis la réunion de la BCE d’avril, il y a fort à parier que les minutes publiées jeudi renforceront l’idée que la BCE va arrêter le Quantitative Easing fin juin et relever ses taux en juillet. Un tel scénario est quasiment intégré par les marchés. Côté américain, Jérôme Powell a été moins confient que lors de la réunion du 4 mars que la Fed pourrait relever ses taux sans entraîner un fort ralentissement de l’économie, sans pour autant remettre en cause les hausses de taux anticipés pour les prochains meetings. Cela suggère que la Fed pourrait adopter un ton moins agressif dans les prochains mois même si elle continue de relever ses taux. Vu l’ajustement des taux d’intérêts déjà réalisé, les taux longs pourraient redevenir intéressants en tant que protection contre le risque de récession, ce qui soutient notre position désormais neutre sur les obligations d’Etats.

L’Impact de la Guerre en Ukraine ne s’estompe pas. Nous continuons de penser que le conflit impact l’économie mondiale principalement via l’incertitude géopolitique et surtout le prix des matières premières. Et sur ces deux fronts, les nouvelles ne suggèrent pas d’accalmie. Les tensions géopolitiques devraient rester élevées cette semaine alors que la Finlande devrait faire officiellement sa demande de candidature à l’OTAN et que la Suède devrait suivre rapidement. Par ailleurs, le Sénat américain devrait voter l’aide de 40 milliards de dollars à l’Ukraine, qui équivaudrait au 10e budget militaire de la planète, montrant que les Américains souhaitent affaiblir la Russie en plus d’aider l’Ukraine. Aussi, les ministres des Finances du G7 se retrouvent en Allemagne en fin de semaine et pourraient annoncer de nouvelles sanctions contre la Russie, comme ils l’avaient fait il y a un mois.

Les matières premières énergétiques et alimentaires restent sous tensions. Si les négociations de l’embargo sur les importations de l’UE de pétrole russe restent difficiles, l’Allemagne serait prête à arrêter ses importations de pétrole russe unilatéralement d’ici la fin de l’année si la Hongrie continue de bloquer l’accords. Cela reflète sans doute la pression populaire sur le gouvernement allemand après que le SPD du chancelier Scholz a été défait lors d’élections locales. Le prix du pétrole reste élevé autour des 110 dollars par baril. Par ailleurs, les craintes sur les livraisons de gaz russes à l’Europe persistent après que la Russie a réduit l’approvisionnement en gaz de l’Allemagne et que certaines connexions qui passent par l’Ukraine aient été affectées. Cela dit, l’UE a annoncé qu’elle trouverait un moyen pour que les importateurs de gaz payent en Rouble sans que cela n’aille contre les sanctions. Au total, les prix du gaz se stabilisent autour des 100 euros par MWH, loin des plus de 200 atteint au début de la guerre, mais quatre fois au-dessus des prix d’il y a un an. Enfin, le prix du blé à Chicago a rebondi de plus de 13% sur une semaine et est proche de ses plus hauts du début de la guerre après que l’Inde ait annoncé des restrictions des exportations pour assurer sa sécurité alimentaire. Cela montre que le risque de tensions alimentaires dans nombre de pays émergents est très important.

L’activité en Chine s’effondre en avril et les perspectives restent incertaines. La production industrielle baisse sur un an pour la deuxième fois en trois décennies (après le début du Covid en janvier-février 2020), ce qui est cohérent avec le fort ralentissement des exportations. La demande domestique souffre davantage, comme le montre la chute des ventes au détail de plus de 11% après une baisse de 3,5% en mars, la baisse des importations et le ralentissement de l’investissement malgré le soutien des autorités à l’investissement en infrastructures (à +6,8% sur les quatre premiers mois de l’année après un rebond à +9,3% au T1). Par ailleurs, la croissance du crédit ralentit en avril, ce qui suggère que le soutien des autorités reste limité face au choc massif causé par les confinements et qu’il ne se transmet pas correctement à l’économie privée. Ce n’est pas de bon augure pour la conjoncture dans les prochains mois.

Cela dit, des espoirs apparaissent avec le début de la réouverture graduelle de Shanghai cette semaine après six semaines de confinement strict et la volonté du gouvernement de rouvrir l’économie dans les prochaines semaines. Cela suggère un assouplissement de la politique Zéro-Covid, même si cela n’est pas officiel. Par ailleurs, si les autorités n’adoptent pas de stimulus généralisé (pas de baisse du taux de refinancement de la banque centrale), elles augmentent leurs soutiens ciblés comme le montre la baisse du taux d’intérêt effectif pour les primo-accédants (de 4,6% à 4,4%) et la hausse des émissions d’obligation spéciale du gouvernement local. Cela permet une accélération de la croissance de la masse monétaire M2 (+10,5% en ga) à un plus haut depuis un an et demi. Nous continuons de penser que l’économie chinoise pourrait nettement rebondir une fois l’épidémie sous contrôle.