Son discours était très attendu, il n’a pas déçu. Jerome Powell, Banquier Central de la Fed, a dit tout haut ce que la Fed pensait tout bas depuis un moment : il ne croit plus au risque inflationniste. Conséquences : désormais la Fed tolèrera une inflation (ponctuellement) trop forte et un taux de chômage trop faible, puisque de toute façon l’un ou l’autre ne dégénéreront pas en hyper inflation. Ainsi, la Fed s’autorise à maintenir une politique monétaire ultra-accommodante, durablement, jusqu’à preuve du contraire…

Jackson Hole : le discours « historique » de Jerome Powell

C’est officiel, la Fed ne lutte plus contre le risque inflationniste, mais contre le risque déflationniste. Les nouvelles règles énoncées par Jerome Powell sont sans ambiguïté, et de toute façon elles étaient déjà tacitement en vigueur :

  • La Fed se dit prête à tolérer une inflation qui s’écarte plus ou moins durablement de la cible de 2 %, pourvu qu’ « en moyenne » cela reste à 2 %. En fait, elle ne croit pas vraiment que l’inflation puisse dépasser cette cible, mais au cas où, elle veut pouvoir maintenir une politique monétaire ultra-accommodante sans être contrainte de réagir en durcissant sa politique.
  • La Fed se dit aussi prête à tolérer un marché de l’emploi qui s’écarte durablement de son niveau de plein emploi. En effet attendu que, avant la crise Covid, les tensions sur le marché de l’emploi ne généraient pas d’accélération des salaires, la Fed ne croit pas que laisser le taux de chômage sous son niveau naturel soit un risque. Ainsi, elle veut se donner les moyens de maintenir une politique monétaire accommodante lorsque (si) le marché de l’emploi se raffermira davantage.

En fait, l’annonce de ces règles ne changera rien à la politique monétaire qui sera pratiquée dès demain. De fait, la Fed pratique depuis longtemps maintenant une politique monétaire ultra-accommodante, qui défie tous les standards historiques. Avec des directeurs proches de 0 %, et un bilan proche de 30 % du PIB, la Fed suppose sans le dire que l’inflation n’est plus un problème et que le marché de l’emploi n’en sera pas la cause. Et pour mieux s’en convaincre, il suffit de jeter un œil sur les 4 graphes ci-dessous pour bien comprendre le sens du message de Jerome Powell…

Inflation vs cible / Taux de chômage vs NAIRU / Taux directeurs vs Croissance potentielle / Fed : Bilan / PIB

PIB américain : confirmation de l’effondrement en T2

La croissance américaine s’est donc bien effondrée au cours du 2ème trimestre, à près de – 31,7 % (rythme annualisé). Historiquement, les précédents furent violent, mais jamais d’une telle ampleur : -8.4 % en T4 2008 (Subprimes), -8 % T2 1980 (choc pétrolier), – 10 % Q1 1958 (politique monétaire restrictive)…

Etats-Unis : Croissance du PIB

L’effondrement du PIB a été principalement causé par celui de la consommation et de l’investissement, comme un peu partout dans le monde : les ménages « confinés » ont limité leurs achats à ceux en ligne ; les entreprises ont stoppé leurs dépenses d’investissement. Le solde extérieur est resté négatif, finalement peu marqué par la chute des importations compensée par celle des exportations. Les deux seules composantes ayant limité la casse du PIB sont les stocks (invendus) et les dépenses gouvernementales (couverture de la crise).

 Etats-Unis : composantes du PIB

US : le marché de l’emploi va mieux, mais reste fragile

Les inscriptions au chômage hebdomadaires ont largement reflué depuis quelques semaines, signe que les tensions sur le marché de l’emploi ses sont largement apaisées. Néanmoins, ces inscriptions restent 3 fois supérieures à leur niveau d’avant crise.

US Inscriptions au chômage hebdo

Aujourd’hui, le taux de chômage est à 10,2 % après avoir fait un pic à 14.7 %, mais il est bien loin de ses niveaux d’avant crise à 3.2 %. La baisse importante des inscriptions au chômage hebdo anticipe une décrue plus importante du taux de chômage, toutefois nous avons vu que ces inscriptions étaient encore trop importantes par rapport à un rythme « normal ». Une autre manière de réaliser la violence du choc subi sur le marché de l’emploi est de s’attarder sur les créations nettes d’emploi cumulées : on remarque alors qu’avec la crise Covid, l’économie américaine a annulé tout le chemin parcouru depuis la crise des Subprimes…

US : créations d'emploi cumulées

France : la confiance des industriels rebondit, mais…

Qui faut-il croire ? D’après l’INSEE, la confiance des industriels dans le secteur manufacturier a poursuivi son rebond, mais vendredi dernier l’indicateur Markit PMI nous annonçait une rechute. On a eu le même problème en Allemagne avec l’indicateur IFO en hausse, et le PMI en baisse. En fait, malgré son rebond l’indicateur INSEE reste sur des niveaux bien plus bas que ceux d’avant crise, alors que le PMI a déjà rattrapé son retard. Si l’on conjugue les deux informations, le message reste positif pour la croissance attendue au cours du 3ème trimestre, mais l’ampleur du rebond attendu PIB est donc questionnée. Pour consolation, on observe le même phénomène en Allemagne où les enquêtes semblent plus réservées quant à un rebond significatif de la croissance en T3.

France : confiance des industriels - Manufacturier

Les marchés d’actions sur des nuages ?

Tout le monde en parle : les valorisations des marchés d’actions seraient bien trop élevées selon certains, bien trop faibles selon d’autres. Mais de quoi parle-t-on au juste ?

  • S’il s’agit du rapport entre les prix et les bénéfices anticipés des entreprises, le fameux PER, alors oui les niveaux atteignent des niveaux historiquement élevés. Mais cet état de fait est essentiellement provoqué par l’effondrement des anticipations de bénéfices pour 2020, alors que 2021 anticipe déjà un rebond. Autrement dit, si les analystes ont raison, les PER pourraient « mécaniquement » baisser et revenir à leur niveau d’avant crise au cours des mois à venir, sans que le marché ne bouge d’un iota, juste avec la seule intégration de bénéfices anticipés de plus en plus favorables au fil du temps.

PER : intégrant les bénéfices anticipés à 12 mois

  • S’il s’agit du même rapport entre les prix et les bénéfices mais qui intègre en plus les niveaux historiquement faibles des taux d’intérêt, alors non les niveaux de valorisation n’atteignent pas des niveaux historiquement élevés. On parle alors de la prime de risque qui est requise par les investisseurs pour accepter d’acheter des actions plutôt que des obligations sans risque. Cette prime de risque serait aujourd’hui supérieure à sa moyenne historique (entre 4 et 5 %) selon les marchés, signe que l’investisseur n’est pas si exubérant. Toutefois, cette lecture fait alors une hypothèse sur laquelle tout l’édifice repose : que les taux restent bas, longtemps. Si l’on écoute Powell, ce n’est pas ou plus ou hypothèse déraisonnable.

PRIMES DE RISQUE : PER intégrant les taux et croissance des bénéfices à long terme



Newsletter

En renseignant votre adresse mail, vous acceptez de recevoir nos newsletters quotidiennes. Vous pouvez vous désinscrire à tout moment en cliquant sur le lien de nos mails ou à l’adresse contact@fundswatch.fr

Le fonds du jour