Un peu d’accalmie après la forte poussée des taux longs

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Sur le marché, l’accalmie que nous prévoyions sur les taux longs semble être arrivée bien plus vite que prévue, même si les taux, aux Etas Unis comme en zone euro (Allemagne) sont revenus là où ils étaient il y a un an. 

PandémieEn dépit des discussions d’ouvrir les économies avec le recul des contagions dans le monde, il reste important de souligner que les contagions continuent et que la présence des variants devrait encore inciter à la prudence pour quelque temps. En fait, ce sont bien les campagnes de vaccination qui devraient faire la différence sur les mois qui viennent. En ce sens, les inégalités sur le rythme des vaccinations persistent. En outre, dans certains pays le taux d’acceptation des vaccins peut s’avérer encore un obstacle pour atteindre rapidement l’immunité collective.

Marchés :  Alors que les marchés sortent d’une semaine chaotique du fait de la montée rapide des taux d’intérêt à long terme, cette semaine devrait un peu nous éclairer sur la dynamique des économies, avec notamment les PMIs pour un grand nombre des pays. Pour le secteur manufacturier, les PMIs de février donnent le même message, une reprise solide qui persiste. Pour les services le message devrait être plus mitigé. Aux Etats-Unis on verra en fin de semaine si le rebond attendu de l’emploi est fort ou pas. Surtout le marché sera attentif au passage du plan de relance au Sénat.

La décrue des contagions semble marquer un peu le pas dans le monde, même si elles ont beaucoup baissé ces derniers mois. En ce sens, il serait erroné de penser que la mobilité va s’accélérer très rapidement à très court terme. En effet, les variants continuent de circuler et on est encore loin d’avoir atteint des niveaux d’immunité collective susceptible de prévenir une nouvelle vague d’infections. La preuve en est donnée par la France, où les contagions progressent, incitant les autorités à mettre en place des meures locales de contention assez strictes.   

Néanmoins, certains pays très en avance sur les campagnes de vaccination pourraient s’ouvrir plus vite C’est le cas des Etats-Unis et du Royaume-Uni. Sur ce dernier, il faut continuer à souligner la stratégie spécifique poursuivie qui a consisté jusqu’ici à inoculer qu’une seule dose du vaccin d’AstraZenaeca, le plus utilisé dans le pays. Seul le temps dira si c’est cette approche est gagnante en visant une efficacité un peu moins forte du vaccin mais une couverture plus large et rapide de la population.

Quoi qu’il en soit, en Europe, il est aussi important de continuer à surveiller les niveaux d’acceptation de la vaccination. En effet, ceci sera aussi déterminant pour atteindre l’objectif d’immunité recherchée. Or, il se trouve que certains pays continuent de montrer une acceptation faible de la vaccination dans les enquêtes d’opinion. C’est notamment le cas de la France.

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Sur le marché, l’accalmie que nous prévoyions sur les taux longs semble être arrivée bien plus vite que prévue, même si les taux, aux Etas Unis comme en zone euro (Allemagne) sont revenus là où ils étaient il y a un an. Ainsi, sur la séance de vendredi nous avons vu une décrue de dix points de base sur les taux à 10 ans américains, à partir d’un point haut de 1,50% et à peu près autant en zone lors de la séance de lundi. Ce reflux peut être essentiellement expliqué par des facteurs techniques.

Evidemment, la question qui se pose est quelle peut être la direction des taux long pour les mois à venir ? Compte tenu de l’embellie économique qui semble se dessiner et les incertitudes qui ne peuvent que se développer quant à l’évolution future des taux directeurs, de l’inflation et sur les besoins de financement des Etats, il est reaisonable de penser que la tendance récente de hausse des primes de terme puisse se poursuive, et donc que les taux longs montent davantage.

Pour l’instant la Fed, par la voix de certains de ces dirigeants, semble peu inquiète sur cette évolution. Celle-ci ne ferait que valider la confiance des investisseurs dans la reprise. En même temps, en conservant une politique monétaire très accommodante, les autorités doivent penser que la probabilité d’une hausse trop forte est faible.

La montée des taux longs a touché presque tous les pays avancés, ainsi en Australie on a vu aussi une hausse très forte et rapide. Toutefois, la réaction des autorités a été d’intervenir rapidement par des achats plus importants de titres d’Etat. L’effet a été d’atténuer la hausse des taux et d’inverser fortement la tendance de hausse.

En Europe, Mme Lagarde a indiqué il y a quelques jours surveiller la hausse des taux longs. Mais, hier, le gouverneur de la Banque de France, a appelé à contrer toute hausse des taux longs qui viendrait handicaper la reprise européenne. Il faudra surveiller si effectivement la BCE, à travers le PEPP, a déjà accéléré ses achats de titres et donc a contribué à la décrue des taux longs hier.

Pour la banque centrale, contrer un mouvement de marché qui viendrait valider les perspectives économiques qui s’améliorent peut s’avérer assez périlleux.  Ceci ne veut pas dire que ce ne peut pas être fait ou que cela ne va pas être fait. Toutefois, limiter la hausse des taux par des achats d’actifs, créerait des nouvelles distorsions sur les marchés financiers avec des conséquences par forcement faciles à maîtriser dans le futur.

De notre point de vue, il est probable que le marché se risque de nouveau à tester la possible intervention des banques centrales en poussant les taux longs plus hauts. Ou que le mouvement haussier des taux longs ne traduise simplement que la pression d’une activité économique qui s’améliore, et ceci même avec des taux directeurs qui resteraient inchangés et très bas. A titre d’illustration, aux Etats-Unis la pentification de la courbe (en la mesurant par l’écart entre les taux à 10 ans et les Fed funds) a déjà été bien plus élevée qu’elle ne l’est aujourd’hui au sortir d’une récession.

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Il est certain, et nous l’avons testé dans cet épisode, une hausse brutale et rapide des taux peut se traduire par une grande volatilité sur les marchés. Pour l’instant, le marché semble avoir retrouver une certaine sérénité et le pari reflationniste est de retour, permettant aux indices boursiers de rebondir fortement hier et récupérer une grande partie du terrain perdu les jours précédents.  Néanmoins, cette hausse peut s’avérer fragile, si des tensions reviennent sur les taux longs.

En tout état de cause, la dynamique des taux longs et des marchés sera évidemment essentiellement influencée par les progrès dans le domaine sanitaire ainsi que par l’embellie économique.

Comme toujours, la première semaine de chaque mois est justement très riche d’enseignements. Les premiers chiffres sur les PMIs du mois de février pour le secteur manufacturier, sont venus confirmer la dynamique de reprise qui domine le secteur depuis plusieurs mois. Que ce soit outre-Atlantique ou en zone Euro, le secteur manufacturier semble n’avoir été que peu touché par les restrictions de mobilité. En fait, ce retour assez fort de l’activité se traduit notamment par des tensions sur les chaines de production. Ceci on le constate notamment par la hausse des coûts de entrants et aussi la hausse des prix de production.

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 Les indications que nous aurons sur le secteur des services devrait nous donner un message plus contrasté, vu l’impact que nous savons ont eu les mesures de restriction de la mobilité en Europe sur le secteur, alors qu’aux Etats-Unis l’activité semble avoir été plus résiliente. Par ailleurs, les chiffre de l’emploi outre–Atlantique en fin de semaine devraient montrer une reprise des embauches. L’attention sera surtout sur la force du rebond. Tous ces éléments, plutôt positifs incitent à penser que les pressions à la hausse des taux longs resteront bien présentes pendant les mois à venir.



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