Alors que la semaine passée n’a pas encore apporté d’issue au risque sanitaire en cours, on observe que les marchés financiers commencent à anticiper un risque significatif comme en témoigne le prix des quelques actifs ‘flight to quality’ par excellence : les obligations d’Etat, le dollar mais surtout l’or qui atteint des sommets historiques, en particulier face à l’euro.

Alors que la semaine passée n’a pas encore apporté d’issue au risque sanitaire en cours, on observe que les marchés financiers commencent à anticiper un risque significatif comme en témoigne le prix des quelques actifs ‘flight to quality’ par excellence : les obligations d’Etat, le dollar mais surtout l’or qui atteint des sommets historiques, en particulier face à l’euro.

Etonnant donc de voir à la fois les actifs risqués faire preuve d’une relative stabilité depuis le début d’année, voire même d’un semblant d’optimisme ou d’incrédulité face à l’ampleur de l’épidémie qui pourrait basculer vers la pandémie d’ici quelques jours au vu des nouveaux cas, en Italie notamment et les actifs de la peur bondir sur leurs sommets historiques…
Du côté des optimistes, l’argument est d’observer que les crises sanitaires contemporaines du genre se sont souvent terminées rapidement et ont vite permis à l’économie de rebondir et de rattraper les quelques mois perdus par la fameuse courbe en ‘V’. Pas de raison donc de paniquer…
Du côté des pessimistes en revanche, c’est plutôt les aspects nouveaux de cette crise qui les inquiètent : le poids de la Chine dans l’économie mondiale aujourd’hui par rapport à la décennie précédente, la longueur de l’arrêt total de certaines chaînes de production (ce critère étant probablement le plus facilement rattrapable si les commandes sont là), certains pans de la consommation, tels que le tourisme et ses dérivés comme certains biens de luxe qui ne pourront probablement pas être rattrapés (cf. article ci-dessous) mais aussi le fait que les banques centrales sont déjà proches de leur maximum en termes d’assistance à l’économie, ou enfin que certaines grandes entreprises aient déjà annoncé des chiffres d’affaire en baisse significative pour le premier semestre, voire pour l’année 2020…

Source : CNBC
Difficile donc de se positionner aujourd’hui entre ces deux points de vue, mais nous noterons un dernier point propre au marché obligataire et qui relève simplement de l’observation : quel manque à gagner à éviter de prêter aux entreprises les plus risquées et les plus exposées aux risques du coronavirus aujourd’hui ?
Au vu des rendements actuels de l’ensemble de la catégorie spéculative qui se situent entre 2% et 3% au maximum, c’est-à-dire les plus bas historiques depuis que ce marché ‘high yield’ existe, le manque à gagner nous semble relativement faible comparé aux autres catégories obligataires de bonne qualité et dont l’activité et/ou la qualité de bilan ne seraient guère affectées par une crise sanitaire durable : services d’intérêt général (utilities), télécoms, banques de réseau, services spécifiques aux entreprises (nettoyage par exemple), etc.C’est donc dans ce sens que nous positionnons actuellement nos portefeuilles, avec une part importante de titres de bonne qualité, peu exposés aux secteurs liés aux flux mondiaux et une part de titres spéculatifs limitée et réservée aux titres décotés très rémunérateurs dont l’effet rattrapage peut largement compenser le faible positionnement.
Deux exemples marquants cette semaine, tout d’abord, Douglas dont les obligations subordonnées 2023 ont gagné 15 points à la suite d’une publication de résultats confirmant la bonne trajectoire du LBO initié en 2015 et ayant pour vocation de réaliser une croissance externe forte, dans un premier temps, pour dégager des synergies de coûts, puis de restructurer l’ensemble pour repositionner l’image et l’offre tout en améliorant les marges. (Cf. fiche d’investissement de février 2019, disponible sur demande). Le deuxième exemple est évidemment Vallourec qui est parvenu, à la suite des résultats en légère amélioration, à prévoir une augmentation de capital prochaine, vendant, encore une fois, à ses investisseurs le scénario d’une belle recovery… Monsieur Crouzet, Président du Directoire concédait ainsi sur BFM que la dette est trop élevée et que les frais financiers consomment beaucoup de cash (environ 250M€ par an), proposant donc de  « rééquilibrer le bilan pour que les actionnaires profitent autant que les créditeurs des progrès de la société ». Osé de proposer à des actionnaires de mieux profiter d’une entreprise en réinjectant du capital pour la énième fois, après que l’action ait divisé par 10 en 6 ans et par 25 en 10 ans… Monsieur Crouzet sait sans doute que les marchés ont la mémoire courte ! Toujours est-il que les obligations Vallourec, comme les obligations Douglas, ont grimpé d’environ 15 points à la suite de cette annonce, la levée de fonds prochaine servant principalement au désendettement.
Octo AM

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Octo Asset Management est une société de gestion agréée par l'Autorité des Marchés Financiers en 2011 spécialiste du marché obligataire et de la dette corporate.

Créée en 2011 et intégrée au groupe Amplegest, Octo Asset Management propose des solutions de gestion obligataire à valeur ajoutée et des outils innovants à ses investisseurs, s'appuyant sur les trois piliers de l'entreprise depuis sa création : flexibilité, indépendance et spécialisation.

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