Notre scénario central est proche du consensus de marché pour 2020 : reprise économique modérée, apaisement des tensions commerciales et des risques politiques en Europe. Dans ce cadre : 1/ favoriser Europe vs Etats-Unis ; 2/ repondérons la value via les banques ; 3/ rester prudents vis-à-vis des cycliques qui valorisent déjà un niveau de PMI manufacturier proche de 54 pts. Attention, ce scénario idyllique repose sur l’absence de mouvements de pentification marquée, hors reprise macro, de la courbe des taux. Or, les risques d’un tel mouvement existent : retour du risque politique (Italie), débat autour des inégalités qui pourrait pousser à l’adoption d’une hausse des salaires et donc de l’inflation et des taux.

Entre consensus sirupeux et risques

  • Vous rappelez-vous de Gremlins ® ? Une petite créature très mignonne (Gizmo ®) pouvait se transformer en diablotin (Spike ®). Bref, ce qu’elle vous laissait voir n’était pas du tout ce que vous risquiez d’obtenir. Aujourd’hui le marché est en mode “Gizmo®” : la récession redoutée n’aura pas lieu, le point bas de l’activité est derrière nous et une accélération modérée est attendue depuis les points bas du T3. Cette réaccélération n’est pas suffisante pour doper la croissance des BPA (ODDO BHF +2% pour le Stoxx 600, vs +8.9% consensus) mais le reflux des risques politiques (Brexit, Italie) et commerciaux (US Chine) et le maintien de taux réels négatifs permettent d’envisager une légère expansion de multiples.
  • L’adoption de cette vue amène à préférer l’Europe (PE relatif aux US au plus bas depuis 10 ans) alors que le spread de marge d’EBITDA évolue en faveur du vieux continent. La meilleure visibilité macro questionne l’écart de PE entre Growth et Value, (3 écarts type au-dessus de la moyenne de long terme). En clair, si le potentiel global est modeste (Stoxx 600 :425 pts), l’ajustement des portefeuilles à un contexte moins inquiétant offre une marge de progression importante à la value.
  • Au sein de la value nous privilégions les banques (P/BV cible 0.8x vs 0.67x) étant donné 1/ le changement d’état d’esprit de la BCE qui se préoccupe désormais de la santé financière (introduction du tiering system), 2/ la volonté du marché de croire à la possibilité d’un assouplissement réglementaire (CRD 5) qui permettrait de percevoir les banques européennes comme moins sous-capitalisées que l’on ne le pensait, 3/ les perspectives (à plus long terme) d’achèvement de l’Union Bancaire et donc la possibilité d’une reconfiguration sectorielle par le biais du M&A . Nous sommes en revanche prudents sur les cycliques qui valorisent d’ores et déjà des PMI manufacturiers nettement supérieurs aux dernières publications.
  • Mais attention Spike® n’est pas loin. Le consensus est bâti sur deux piliers : 1/ l’absence de récession aux Etats-Unis, 2/ l’absence de pentification non contrôlée de la courbe des taux. Si le premier est robuste, le second pourrait être ébranlé via le retour inopiné du risque politique en Europe, le débat autour des inégalités et ses éventuelles conséquences salariales (retour de l’inflation, réaction des BC), particulièrement aux Etats-Unis. Un tel développement serait négatif pour les actifs risqués, particulièrement les plus illiquides. Enfin notre responsable de l’analyse technique pointe la possibilité d’une correction de grande ampleur (-15 à -20%) qui signerait la fin de la tendance haussière, initiée en 2009, des marchés.

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Avertissement relatif à la distribution par ODDO BHF SCA à des investisseurs autres que des ressortissants des Etats-Unis :

La présente étude a été réalisée par ODDO BHF Corporates & Markets, division d’ODDO BHF SCA (« ODDO »), agréée par l’Autorité de Contrôle Prudentiel et de Résolution (ACPR) et réglementée par l’Autorité des Marchés Financiers (AMF).

Lorsqu’elle est distribuée hors des Etats-Unis, l’étude est exclusivement destinée à des clients non américains d’ODDO ; elle ne saurait être divulguée à un tiers sans le consentement préalable et écrit d’ODDO. Le présent document n’est pas et ne doit pas être interprété comme une offre de vente ni comme la sollicitation d’une offre d’achat ou de souscription à un quelconque investissement. La présente étude a été préparée dans le respect des dispositions réglementaires destinées à promouvoir l’indépendance de l’analyse financière. Des « murailles de Chine » (barrières à l’information) ont été mises en place pour éviter la diffusion non autorisée d’informations confidentielles ainsi que pour prévenir et gérer des situations de conflit d’intérêts. Cette étude a été rédigée conformément aux dispositions réglementaires applicables en France aux fins de promouvoir l’indépendance de l’analyse financière. La recommandation contenue dans ce document est revue et mise à jour au moins trimestriellement à chaque publication par l’émetteur de son rapport trimestriel.

A la date de publication du présent document, ODDO et/ou l’une de ses filiales peuvent être en conflit d’intérêts avec le ou les émetteur(s) mentionnés. Tous les efforts raisonnables ont été déployés pour veiller à ce que les informations contenues dans les présentes ne soient pas erronées ou mensongères à la date de la publication, mais aucune garantie n’est donnée de même qu’aucune conviction ne doit être fondée sur l’exactitude ou l’exhaustivité de ces informations. Les performances passées ne préjugent pas des performances futures. Toutes les opinions exprimées dans le présent document sont le reflet du contexte actuel ; elles sont susceptibles de modification sans préavis. Les opinions exprimées dans cette étude reflètent exactement les points de vue personnels de l’analyste sur les titres et/ou les émetteurs concernés et aucune partie de la rémunération de ce dernier n’a été, n’est, ni ne sera directement ou indirectement liée aux opinions spécifiques contenues dans la présente étude. Cette étude ne constitue pas une recommandation d’investissement personnalisée de même qu’elle ne tient pas compte des objectifs d’investissement, de la situation financière ni des besoins propres aux clients. Ceux-ci sont invités à s’interroger sur l’adéquation entre un avis ou une recommandation quelconque, exprimés dans l’étude, et leur situation personnelle et, si besoin est, à consulter un professionnel, y compris un conseiller fiscal.

Ce rapport de recherche s’adresse uniquement aux investisseurs institutionnels. Il peut ne pas contenir l’information nécessaire pour que d’autres prennent des décisions d’investissement. Consultez votre conseiller financier ou un professionnel de placement si vous n’êtes pas un investisseur institutionnel.

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La présente étude a été réalisée par ODDO BHF Corporates & Markets, division d’ODDO. Cette étude est distribuée aux investisseurs ressortissants des Etats-Unis exclusivement par ODDO BHF New York Corporation (« ONY »), MEMBER: FINRA/SIPC. Elle s’adresse exclusivement aux clients d’ONY ressortissants des Etats-Unis et ne saurait être communiquée à un tiers sans le consentement préalable et écrit d’ONY. Ce document n’est pas et ne doit pas être interprété comme une offre de vente ni comme la sollicitation d’une offre d’achat ou de souscription à un quelconque investissement. La présente étude a été préparée dans le respect des dispositions réglementaires destinées à promouvoir l’indépendance de l’analyse financière. Des « murailles de Chine » (barrières à l’information) ont été mises en place pour éviter la diffusion non autorisée d’informations confidentielles ainsi que pour prévenir et gérer des situations de conflit d’intérêts. Cette étude a été rédigée conformément aux dispositions réglementaires applicables en France aux fins de promouvoir l’indépendance de l’analyse financière. La recommandation contenue dans ce document est revue et mise à jour au moins trimestriellement à chaque publication par l’émetteur de son rapport trimestriel.

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Les opinions exprimées dans cette étude reflètent exactement les points de vue personnels de l’analyste sur les titres et/ou les émetteurs concernés et aucune partie de la rémunération de ce dernier n’a été, n’est, ni ne sera directement ou indirectement liée aux opinions spécifiques contenues dans la présente étude. Cette étude ne constitue pas une recommandation d’investissement personnalisée de même qu’elle ne tient pas compte des objectifs d’investissement, de la situation financière ni des besoins propres aux clients. Ceux-ci sont invités à s’interroger sur l’adéquation entre un avis ou une recommandation quelconque, exprimés dans l’étude, et leur situation personnelle et, si besoin est, à consulter un professionnel, y compris un conseiller fiscal.

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Conformément à la Règle 15a-6 (a)(3), toutes transactions réalisées par ODDO, et/ou par une de ses filiales avec une entité américaine sur les titres décrits dans cette recherche réalisée hors des Etats-Unis, sont effectuées par l’intermédiaire d’ONY. En tant que membre de la FINRA, ONY a revu ce document afin de pouvoir le distribuer aux investisseurs américains, conformément aux dispositions du 2241(h) du règlement de la FINRA applicable à la diffusion de l’analyse financière produites par ODDO.

  • Ni ONY, ni ODDO, ni ODDO BHF Corporates & Markets ne détiennent effectivement 1 % ou plus de toute catégorie d’actions ordinaires de la société concernée ;
  • A la date de publication de la présente étude, l’analyste d’ ODDO BHF Corporates & Markets n’a pas été informé ni n’a eu connaissance de même qu’il n’a aucune raison d’avoir connaissance d’un quelconque conflit d’intérêts réel et significatif le concernant ou concernant ODDO, ODDO BHF Corporates & Markets, ou ONY à l’exception des cas mentionnés dans le paragraphe intitulé « Risques de conflits d’intérêts » ;
  • ODDO BHF Corporates & Markets, ou ODDO peuvent, dans les trois prochains mois, percevoir ou réclamer une rémunération au titre de services de banque d’investissement auprès de la société objet de la présente étude, étant entendu qu’ONY ne sera pas partie prenante à de tels accords ;
  • Ni ONY, ni ODDO, ni ODDO BHF Corporates & Markets, n’ont perçu une rémunération de la part de la société objet de l’étude au cours des 12 derniers mois au titre de la fourniture de services de banque d’investissement à l’exception des cas mentionnés dans le paragraphe intitulé « Risques de conflits d’intérêts » ;
  • Ni ONY, ni ODDO, ni ODDO BHF Corporates & Markets, n’ont été le chef de file ni le co-chef de file d’une émission de titres par offre publique pour le compte de la société objet de l’étude au cours des 12 derniers mois à l’exception des cas mentionnés dans le paragraphe intitulé « Risques de conflits d’intérêts » ;
  • ONY n’est pas teneur de marché (ni ne l’a jamais été) et, en conséquence, n’était pas teneur de marché pour les titres de la société objet de l’étude à la date de publication de cette dernière.

Réglementation AC (Regulation AC) :

ONY est dispensé des obligations de certification au titre de la réglementation AC (Regulation AC) pour la distribution par ses soins à un ressortissant américain aux Etats-Unis de la présente étude préparée par un analyste d’ ODDO BHF Corporates & Markets car ODDO n’a pas de dirigeants ni de personnes exerçant des fonctions similaires ni des salariés en commun avec ONY et ONY conserve et applique des politiques et procédures raisonnablement destinées à l’empêcher, de même que toute personne exerçant le contrôle, tous dirigeants ou personnes exerçant des fonctions similaires, ainsi que des salariés d’ONY, d’influencer les activités de l’analyste d’une société tierce ainsi que le contenu des études préparées par un tel analyste tiers.

Coordonnées de la société chargée de la distribution de la recherche aux investisseurs ressortissants des Etats-Unis : ODDO BHF New York Corporation, MEMBER: FINRA/SIPC est une filiale à 100 % d’ODDO BHF SCA ; Philippe Bouclainville, Président (pbouclainville@oddony.com) 150 East 52nd Street New York, NY 10022 212-481-4002.

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ODDO BHF est un groupe financier franco-allemand fort d'une histoire de plus de 160 ans. ODDO BHF exerce trois grands métiers, basés sur un fort investissement dans les expertises de marché : banque privée, gestion d'actifs, banque de financement et d'investissement. Le Groupe est doté d’une structure actionnariale unique puisque son capital est détenu à 60 % par la famille Oddo et à 30 % par les équipes. Cette logique de partnership est le gage de l’implication des équipes sur le long terme.

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